通用電子测量儀器行業深度報告:天高海阔之處,後發争先之時

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2.1 行業驱動力：全世界下流需求扩大，海内政策加快催化

政策鼎力支撑，多维度促成成长。電子丈量儀器與 90%的國民经济行業相联系關系，應 用于出產谋劃勾當的几近所有范畴。全世界通用電子丈量儀器行業重要受下流 5G、半 导体、人工智能、新能源、航空航天等行業驱動。而電子丈量儀器行業在我國属于國 家根本性和计谋性新兴財產，除下流工業化發展之外，比年来國務院、發改委等多 個部分均陸续出台多項详细財產政策鼓動勉励支撑電子丈量儀器行業成长，重要从定位、 指导、財務、技能等多個方面临電子丈量儀器行業赐與鼎力支撑。

贴息貸款助力教诲行業装备更新革新，新增定单或将于 2023-2024 年确認。2022 年 9 月國務院常務集會颁布發錶装备更新革新專項再貸款與財務贴息配套支撑政策，此中教 育信息化為重點支撑范畴。在 9 月初的针對 1.7 万亿支撑中小微企業装备更新革新的根本上，中國人民銀行又于 28 日颁布發錶設立装备更新革新專項再貸款（額度 2000 亿元以上），支撑金融機構以不高于 3.2%的利率向 10 個范畴的装备更新革新供给貸 款，加之此前中心財務贴息 2.5 個百分點，即 2022Q4 更新革新装备的貸款主体現實 貸款本錢不高于 0.7%。此中教诲科學科研属于重點搀扶項目，高校新增定单或将催 動行業于 2023-2024 年营收增加。

2.2 介入者款式：海内廠商高端化過程延续推動，多年自研芯片获得冲破

通用示波器商業逆差延续存在，装备入口单價远高于出口单價，錶白海内高端產物 尚缺少足够竞争力。以通用示波器為例，按照收支口環境来看我國示波器入口金額持 续大于出口金額，商業逆差延续存在，且于 2020 年到达 2.02 亿美元。从量價拆分 角度来看，我國通用示波器出口数目均远高于入口数目，可是代價方面，入口產物单 價均远高于出口，2022 年测試频率在 300MHz 如下/以上的入口產物单價别離是出 口的 9.5/29.1 倍，高端產物单台代價不同极大。這阐明我國通用電子丈量儀器行業 高端產物今朝在國際市場尚缺少足够的竞争力。

海内企業產物不竭迭代，拳頭產物已达國際市場高端產物尺度。相较于全世界龙頭较 长的汗青积淀，海内龙頭成长汗青广泛较短，但经由過程延续的自立研發和技能层面突 破，也渐渐完成為了从经济型產物到终端產物再迈入高端化產物的演變。以示波器為例， 普源精電、鼎阳科技均从经济型產物起步，在带宽、贮存深度、辨别率等各方面發力， 不竭冲破本身技能程度，此中普源精電/鼎阳科技别離于 2021/2022 年推出本身的拳頭產物 DS70000/SDS7000A，最高带宽别離到达 5GHz/4GHz，已到达泰西企業 的通行尺度中的高端產物，比年来高端產物占比也不竭晋升。

焦點芯片决议產物的极致機能和差别化的功效，具有自研高端焦點芯片能力廠商 一般不合错误外贩卖。跟着通用電子丈量儀器成长到高端阶段，產物為了寻求更高的機能 和差别化的功效會對焦點芯片提出更高的请求，今朝全世界龙頭是德科技、泰克和 力科的前端放大器和 ADC 均采纳自研的專用芯片。一样以数字示波器為例，通用模 拟芯片巨擘（美國 TI、ADI）等廠商凡是不出產專門合用于中高端示波器產物所必要 的專用摹拟前端芯片，而外洋示波器廠商專注于体系集成和儀器設計、制造和贩卖，高端焦點芯片（2GHz 带宽以上的示波器專用摹拟前端芯片等））重要知足治療灰指甲神器,自有的整 機產物，一般不合错误外贩卖。是以今朝数字示波器中前端功率放大器芯片、ADC 芯片、 数字處置芯片三大焦點芯片仍為影响產物機能的關頭。

十年自研厚积薄發，普源精電及鼎阳科技自研芯片陸续问世。海内今朝鼎阳科技與 普源精電均在自研芯片方面有结構。此中普源精電从 2006 年起頭自研芯片，2017 年公布了“凤凰座”芯片组，重要笼盖 600MHz 到 5GHz 带宽示波器；2022 年 7 月， 公司推出“半人马座”芯片组，重要笼盖 1GHz 如下带宽。鼎阳科技也在 2022 年 12 月公布 SFA8001 前端放大芯片，是當前海内公布的第一款带宽到达 8GHz 的自研示 波器前端放大器芯片，為公司 8GHz 及後续更高带宽示波器的研發奠基了坚實的基 础。

3.1 普源精電：自研芯片组稀缺標的，進军高端研發范畴

3.1.1 公司简介：高端示波器桂林一枝，公司事迹再立异高

海内首家具有数字示波器焦點芯片组自研能力的公司。普源精電是一家專門从事電 子测試丈量儀器行業的公司，產物包含数字示波器、射频類儀器、波形產生器和万用 錶等，此中公司数字示波器品類的全世界市占率在海内企業中排名第1、在全世界企業中 排名第五。公司采纳经销為主、直销為辅、少许 ODM 的整合式贩卖模式。產操行销 全世界，客户散布在 90 個以上的國度和地域，而且经由過程當地化计谋形成為了安身中國、 笼盖全世界的國際化营销梯队。

開创团队深耕電子丈量行業 20 余年，用時十年推出自研芯片组。普源精電開创人于 1998 年创建北京事情室并迈入测試丈量儀器范畴，公司自 2002 年起推出首款市場 化的台式示波器，于 2017 年推出“凤凰座”示波器芯片组，用時十年研發（公司自 2007 年起投入示波器芯片研發），成為海内第一家搭载自立研發数字示波器焦點芯 片组并樂成實現產物財產化的中國企業。產物品類方面，公司范围日趋扩大，形成為了 数字示波器、射频類儀器、波形產生器、電源及電子负载和万用錶及数据收集器的 5 大類電子丈量產物矩阵，且于 2022 年上市科创板。

實控報酬公司開创人兼董事长，公司股权集中。截至 2023Q1，公司實控報酬開创人 及董事长王悦師长教師，直接节制公司 6.41%的股分，经由過程姑苏普源精電投資、锐格合 众、锐進合众合计间接节制公司 42.21%的股分。别的，王铁军、李维森别離直接持 有公司 8.67%的股分。王铁军、李维森與王悦為一致行動听，三人合计直接、间接股 总计 65.97%。

3.1.2 財政環境：营收范围處于上升通道，利润扭亏為盈

事迹連结高速增加，高端產物事迹亮眼，净利润實現触底反弹。2022 年公司营收达 到 6.31 亿元，较 2021 年同比增加 30.30%，此中公司 2022 年第四時度業務收入同 比增加 39.79%。事迹延续連结高速增加重要系因為高端產物延续發力，此中公司最 高带宽 2GHz 以上数字示波器同比增加 98.14%，5GHz 带宽旗舰级数字示波器 DS7000 系列同比 521.84%。利润方面，2022 年公司實現归属于上市公司股东的净 利润為 0.92 亿元，同比扭亏為盈，重要系高端数字示波器利润高、股分付出用度减 少和三费费率降低等身分。ODM 营業方面，因為部門原質料紧缺致使的質料本錢上 升，毛利率降低较快，公司已计谋性渐渐遏制 ODM 营業。

谋劃勾當現金自上市以来延续上升，谋劃状况杰出。公司現金流自上市以来逐年好轉，从 2020 年的 0.28 亿元增加至 2022 年的 1.04 亿元，錶白公司谋劃状态杰出， 現金流充分。

3.1.3 营業拆分：红利能力总体不乱，示波器仍為焦點根基盘

公司根基盘為電子测試丈量儀器，全品類成长势頭迅猛。公司克意朝上進步，不竭更新各 類產物，電子测試丈量儀器营收从 2021 年的 4.31 亿元增加至2022 年的 5.62 亿元， 同比增加 30.30%，2022 年占总营收的89.05%；且2018-2022 年CAGR 达 21.14%。 从產物细分来看，数字示波器和電源與電子负载產物增加最為强劲，别離从 2018 年 的 1.31/0.28 亿元，增加至 2021 年的 2.41/0.47 亿元，CAGR 别離达 22.56%/18.69%。 增 长 贡 献 最 大 的 為 数 字 示 波 器 業 務 ， 2021/2020/2019 贡 献 总 营 收 增 长 的 50.57%/81.02%/33.23%。

示波器為毛利润重要来历，射频類儀器為毛利率最高產物。红利能力来看，通用電子 测試丈量儀器毛利率根基連结不乱（于 49%-52%之间浮動），此中数字示波器是毛 利润重要来历，而射频類儀器為公司毛利率最高的產物。2018 年-2021 年，普源精 電数字示波器/射频類儀器/波形產生器/電源及電子负载/万用錶及数据收集器毛利率 别離从 48.26%/72.82%/49.16%/42.66%/40.57%變更至 48.83%/65.23%/50.83%/3 4.09%/35.23%，别離變更+0.57/-7.59/+1.67/-8.57/-5.34pct。

海内逐步成為成长焦點區域，近两年增速超 40%。海内/外洋营收别離从 2018 年的 1.15/1.72 亿元，增加至 2022 年的 3.52/2.68 亿元，CAGR 别離為 32.34%/11.69%。 海内营收 2022/2021 年增速均高于外洋营收增加速率，且 2021 年起海内营收（2.51 亿元）大于外洋营收（2.33 亿元），重要系受益于海内踊跃的國產替换政策和成熟的 直销计谋结構，外洋营收（重要為泰西市場）则遭到俄乌战役、汇率颠簸等晦气身分 影响。

3.2 鼎阳科技：多品類齐頭并進，天花板延续抬升

3.2.1 公司简介：四大主力產物均進入高端范畴，自有品牌远销海錶里

海内少少数具有四大通用電子丈量儀器高端主力產物的企業。鼎阳科技是海内少少 数具备数字示波器、旌旗灯号產生器、频谱阐發儀和矢量收集阐發儀四大通用電子测試测 量儀器主力產物研發、出產和全世界化品牌贩卖能力的通用電子丈量儀器制造廠家，自 主品牌“SIGLENT”為全世界知名的通用電子测試丈量儀器品牌，重要客户包含亚马 逊、Teledyne LeCory、苹果、華為、英特尔、英伟达、大疆等大型企業，產物远销 泰西、亚非拉等 80 多個國度和地域。 经销為主、直销為辅鞭策自有品牌知名度打响，ODM 模式助力公司產物水准晋升。 公司重要對外采購放大器芯片等重要原質料，经由過程出產部門根本版本，然後按照客户 或市場的需求快速肯定详细型号的出產方法从而提高出產效力。公司可分為自立品 牌及 ODM 两種模式：自有品牌方面，公司采纳以经销為主（2022 年占主营营業收 入比例 78.56%，下同），直销為辅（2022 年占比為 9.82%）的谋劃模式在海内、北 美、欧洲及亚非拉等地域举行贩卖；ODM 模式方面（2022 年占比為 11.62%），重要同力科、BK 等國際知名廠商展開营業互助。

開创人团队深耕電子丈量儀器行業 20 年，拳頭產物多個機能指標位于海内领先水 平。開创人团队于 2002 年建立研發事情室，起頭自立研發数字示波器，時代起頭不 断推出新產物。2014 年公司前後建立美國、德國分公司，推動海外當地化過程。并 于 2019 年變動為股分制有限公司。 產物端不竭推陈出新，四大重要產物均進入高端范畴。產物端来看，公司于 2020 年 推出 2GHz 带宽 12bit 高辨别率数字示波器 SDS6000pro，成為全世界第三家、海内第 一家公布 2GHz、12bit 高辨别率示波器的廠商。2022 年 3 月推出 8 通道 2GHz 示波 器 SDS6000L，成為海内第一家公布 2GHz 带宽 8 通道数字示波器的廠商，同年 11 月再推出 26.5GHz 矢量收集阐發儀 SNA5五股通水管,000A，成為海内少少数具有行業四大重要產物且均進入高端范畴的廠商。2022 年 12 月 28 日，公司继续推出了 4GHz 带宽、 12bit 高辨别率数字示波器 SDS7000A 和海内公布的第一款带宽到达 8GHz 的自 研示波器前端放大器芯片 SFA8001，為後续更高带宽示波器的研發奠基了坚實根本。

實控報酬公司開创人团队，合计持股比例為 60.21%。截至 2023Q1，秦轲、邵海涛 及赵亚锋三報酬公司的現實节制人并為一致行動听，直接及间接合计持有公司 60.21% 的股分，此中三人直接持有公司合计 57.65%的股分，经由過程员工持股平台大力朝阳、 众力扛鼎、博時同裕间接持有公司 0.30%、2.13%、0.13%的股分，股权布局较為集 中。

3.2.2 財政環境：营收红利能力均稳步晋升，應答芯片荒存貨范围有所增加

近五年来营收、净利均稳步晋升。2018-2022 年公司業務收入从 1.54 亿元增至3.98 亿元，對應 CAGR 為 26.75%；此中 2020 年受疫情影响公司業務收入同比增加 16.49%，增加有所放缓。利润端来看，公司归母净利润增加速率较快，2018 年-2022 年公司归母净利润从 0.29 亿元增加至1.41 亿元，對應 CAGR 到达了 48.54%，實現了较快增加。2022 年公司营收/归母净利润别離同比提高 30.90%/73.67%，总体 連结不乱增加。 三大费率連结不乱，红利能力不竭提高。用度率来看，贩卖费率/辦理费率/財政费率 别離从2018年的13.86%/3.94%/0.16%别離變成2022年的14.42%/3.96%/-11.71%， 别離增减 0.57/0.02/-11.87pct；此中 2022 年財政费率大幅降低主如果因為陈述期内 美元汇率上升，公司汇兑丧失削减，同時公司增强闲置資金投資辦理，利錢收入增长 而至。红利能力来看，公司毛利率/归母净利率别離从 2018 年的 51.28%/18.76%上 升至 2022 年的 57.54%/35.40%，别離上升 6.26/16.63pct。

應收账款周轉效力根基保持不乱。公司周轉天数从 2018 年的 31.1 天增至 2022 年 的 60.4 天，周轉效力下滑重要系贩卖范围扩展致使的贸易信誉正常增加。現金流方 面，2018 年現金流净額降至较低程度，主如果陈述期内因為原質料涨價增长存貨储 备，采購付款大幅增长而至。

3.2.3 营業拆分：以数字示波器為主，频谱和矢量收集阐發儀增加敏捷

数字示波器為根基盘，频谱和矢量收集阐發儀產物低基数显現快速增加。公司深耕 行業多年，不竭推陈出新，出產出触及高端范畴的電子丈量儀器主力產物。数字示波 器/波形和旌旗灯号產生器/频谱和矢量收集阐發儀收入别離从 2017 年的 0.74/0.23/0.10 亿元增至 2020 年的 1.16/0.36/0.28 亿元，對應 CAGR 别離為 16.37%/16.54%/40.3 5%，此中频谱和矢量收集阐發儀品類增速较快。从增加進献来看，2020 年纪字示波 器/波形和旌旗灯号產生器/频谱和矢量收集阐發儀别離進献总营收增加的 35.23%/14.01% /22.06%。2022 年四大主力產物合计营收 3.18 亿元，同比增加 29.78%。

频谱和矢量收集阐發儀產物红利能力最强，全品類毛利率总体不竭爬升。2020 年纪 字示波器/波形和旌旗灯号產生器/频谱和矢量收集阐發儀毛利润别離為 0.62/0.22/0.20 亿 元，占比别離為 49.15%/17.53%/15.58%，此中波形和旌旗灯号產生器、频谱和矢量收集 阐發儀毛利润進献占比均跨越了营收占比。红利能力来看，数字示波器/波形和旌旗灯号 產生器/频谱和矢量收集阐發儀别離从 2017 年的 46.86%/51.55%/62.24%變成 2020 年的 53.45%/61.38%/70.24%，别離變更+6.59/+9.83/+8.00pct。

外洋地域為重要收入来历，海内地域红利能力實現反超。分地域来看，外洋/海内营 業收入别離从 2018 年的 1.15/0.38 亿元到 2022 年的 2.47/1.40 亿元，2022 年占比 别離為 62.2%/35.1%。红利能力方面，外洋/海内毛利率别離从 2018 年的 53.75%/43.92%增至 2022 年的 54.48%/62.87%，境内市場的主营营業红利能力增 长态势显著高于总体收入增加，這重要得益于海内半导体、通讯、航空航天等下流應 用行業快速成长，動员公司事迹增加。

3.3 優利德：電测万事屋，红利能力延续發展

3.3.1 公司简介：產物線丰硕齐备，電子電工及温度情况丈量范畴知名廠商

產物利用場景丰硕，是電子丈量儀器行業的“万事屋”。優利德致力于测試丈量儀器 儀錶的研發、出產和贩卖，重要產物包含電子電工测試儀錶、温度及情况测試儀錶、 電力及高压测試儀錶、测绘丈量儀錶和测試儀器等，是海内知名的儀器儀錶公司。经 過十多年的堆集和不竭立异，公司的產物不竭優化進级，重要產物包括電子電工测試 儀錶、测試儀器、温度及情况测試儀錶、電力及高压测試儀錶、测绘丈量儀錶等五大 類產物線，笼盖数十種物理单元的测試丈量，產物種别齐备，利用場景丰硕。

自立品牌和 ODM 模式相連系，踊跃拓展贩卖渠道。公司依照境内、境外贩卖區域，别離設立了中國市場营销中间、國際市場营销中间，别離卖力國錶里市場的運营和销 售。海内贩卖以“UNI-T”品牌產物為主，外销营業以 ODM 和“UNI-T”自有品牌销 售相連系的方法展開。同時，為适應消费者多样化的采辦方法，公司踊跃開辟電商渠 道，经由過程在第三方互联網電商平台（天猫、京东、速卖通等）開設官方店、網上旗舰 店等，對外零售公司的產物，并以快递方法完成貨品交付。自有品牌方面，公司采纳 以经销為主（占 2022 年主营营業收入比例 49.03%，下同）的谋劃模式举行贩卖； ODM 模式方面（37.01%），重要同泰西知名品牌商展開营業互助；電商自营约占营 收的 7.64%。

第一大股东優利德团体占比 54.54%，洪佳宁家属為配合實控人。截至 2023Q1，洪 佳宁、吴美玉、洪少俊、洪少林四人别離持有優利德团体 25%股权，此中洪佳宁、 吴美玉系伉俪瓜葛，洪少俊、洪少林均為洪佳宁與吴美玉之子，四人经由過程协定明白了 一致举措瓜葛，配合具有公司的节制权，系公司的現實节制人。公司現實节制人经由過程 優利德团体、拓利亚一期、拓利亚二期、拓利亚三期及瑞联控股可以或许节制的公司錶决 权比例為 59.15%，股权布局不乱。

3.3.2 財政環境：疫情時代营收逆势增加，現金流近期承压

营收总体呈增加态势，净利润疫情時代呈現颠簸。2018 年-2022 年，公司業務收入 从 4.64 亿元增加至 8.91 亿元，對應 CAGR 為 17.72%。此中 2020 年受“新冠肺 炎”疫情影响，公司的测温產物贩卖大幅增加，营收同比增加 64%。2021 年公司非 测温营業板块的贩卖收入获得较快增加，增幅达 41.5%，有用低落了测温產物贩卖 大幅降低带来的晦气影响。2021 年归母净利润同比降低 26%，重要系温度及情况類 產物销量回落，產物贩卖布局產生了變革，業務本錢有所上升而至。

三费連结不乱，红利能力总体呈上升趋向。用度率来看，贩卖费率/辦理费率/財政费 率别離从 2018 年的 7.47%/6.98%/1.36%變成 2022 的 7.37%/6.99%/-0.99%，总体 處于優化通道。红利能力来看，公司综合毛利率/归母净利率别離从 2018 年的 30.70%/6.91%變成 2022 的 36.26%/13.17%，别離增长 5.56/6.26pct。2022 年公司 按照原質料采購代價變更環境，针對國錶里分歧品類贩卖產物得當提高代價；同時產 品贩卖布局優化，中高端產物贩卖布局较着晋升；和受益于大宗商品企稳、人民币 贬值等缘由，公司主营產物的毛利率有所改良。

公司营運能力杰出，現金流充沛包管供貨不乱。2018 年-2022 年應收账款从 0.45 亿 元增长至 0.94 亿元，對應 CAGR 為 20.65%，而應收账款周轉天数则从 28.58 天增 至 32.46 天，根基保持不乱。公司 2020 年谋劃勾當發生現金流净額呈現大幅增加，重要系疫情時代電子测温產物贩卖大幅增加；2021 年現金流净額降至-0.36 亿元，主 要為公司為應答原質料代價上涨自動储蓄存貨致使。

3.3.3 营業拆分：電子電工類產物為主，電力及高压類產物红利能力最强

電子電工品類為焦點，温度類產物實現较快增加。除 2020 年外，優利德電子電工類 產物营收占比均跨越 50%，為公司的重要產物類型。2020 年疫情時代温度與情况類 產物需求大增，营收占比达 46%，2021 年回落至正常程度。近期公司踊跃追求產物 布局進级，電力及高压類產物增加敏捷，2022 年同比增加 83.2%；2018 年-2022 年 電力及高压類產物業務收入从 0.33 亿元增长至 0.63 亿元，對應 CAGR 為 17.43%。

電子電工類產物進献重要利润，電力及高压類產物红利能力最强。2022 年電子電工 類/温度與情况類/電力及高压類/儀器類產物毛利润别離為 1.72/0.73/0.30/0.31 亿元， 占比别離為 53.3%/22.5%/9.4%/9.5%，電子電工類和電力及高压類產物的毛利贡 献占比均跨越了营收占比。红利能力来看，2022 年電力及高压類產物红利能力最强，毛利率為 48.04%，同比增加 1.25pct；其次為东西、配件及其他营業，2022 年毛利 率 42.43%，同比增加 6.73pct。

國錶里市場齐頭并進，红利能力稳步晋升。外洋/海内業務收入别離从 2018 年的 2.20/2.41 亿元到 2022 年的 5.16/3.65 亿元，2022 年占比别離為 57.89%/40.95%。 红利能力方面，外洋/海内毛利率别離从 2018 年的 31.53%/30.10%到 2022 年的 37.76%/33.87%。2022 年外洋毛利率晋升重要系美元升值和重要產物的贩卖代價 调解致使。

3.4 思林杰：電测的下一個形态，模块化產物專家

3.4.1 公司简介：模块化检测检测差别化较着，下流客户承認展示气力

模块化检测先行者，產物获诸多名企青睐。思林杰是一家專注于工業主動化检测范畴 的高新技能企業，重要从事嵌入式智能儀器模块等工業主動化检测產物的設計、研發、 出產及贩卖。為终端客户供给定制化检测辦事，形成為了以嵌入式智能儀器模块為焦點 的检测方案，并對通用化尺度儀器的传统检测方案構成必定替换。公司直销為主，下流重要客户為苹果財產链企業（2018-2020 年苹果及相干財產链营收占比均跨越 85%），同時公司也是華為、vivo、东京電子、亚马逊等海内國際知名廠商及格供给 商。

步步為营，接踵推出三代嵌入式儀器平台。公司自从 2005 年建立以来，成长不乱， 于 2008 年進入工業节制范畴，2010 年進军主動化测試范畴。2013 年完成 ARM+DSP 儀器設計，到 2017 年第三代嵌入式儀器平台即投入市場，2020 年推出 Nysa 模块 化儀器平台和 ACE 视觉平台。公司终极在 2022 年樂成上市科创板。

實控報酬公司董事长兼总司理，高管、董事會多人具备清華大學、中山大學等知名高 校布景。截至 2023Q1，公司現實节制人周茂林，自建立以来一向担當公司董事长兼 总司理，直接持股 23.59%，经由過程珠海横琴思林杰间接持股 9.05%，合计持股 32.64%。

3.4.2 財政環境：下流市場延续扩大，2022 年遇阻，公司財政環境承压

消费電子需求放缓叠加本錢端變革，公司增速放缓。公司 2022 年营收/归母净利润 别離為 2.42/0.54 亿元，同比别離增减 9.01%/-18.18%，增收不增利的重要缘由是產 品布局和原質料代價產生變革致使。 時代费率有所上升，加大红利压力。用度減肥零食,率来看，公司 2022 年贩卖费率/辦理费率/ 財政费率别離為 6.56%/19.11%/-6.74%，同比别離變更 2.83/3.78/-6.64pct。此中销 售费率晋升重要系职员薪酬增长及市場推行费增长而至，辦理用度增长重要系职员 薪酬、中介及咨询辦事费增长而至，財政用度變更重要系公然刊行股票所召募的資金 获得存款利錢收入而至。红利能力方面，2022 年毛利率為 67.23%，同比降低 5.89pct；归母净利润率為 22.3%，同比降低 7.41pct。

應收账款周轉效力有所下滑，谋劃勾當現金流正渐渐規复。2022 公司應收账款范围 為 2.28 亿元，从 2018 年起显現延续上升趋向，對應周轉天数从 2018 年的 120.41 天增至 2022 年的 288.39 天，周轉速率有所下滑。現金流方面，2022 年公司谋劃活 動發生的現金流净額為-0.24 亿元，比拟 2021 年有所改良,缘由系本期收到客户貨款、 當局补贴、利錢收入增长，付出的貨款增长，且本期税费享受缓缴政策同比削减而至。

3.4.3 营業拆分：智能儀器模块延续增加，呆板人视觉產物有待蓄势

嵌入式智能儀器模块是公司最大范围產物，發展性最强。公司最重要產物為嵌入式 智能化儀器模块，2022 年营收占比為 85.48%。嵌入式智能儀器模块/呆板视觉產物 /其他產物别離从 2021 年的 1.76/0.20/0.26 亿元，别離變更到 2022 年的 2台北借錢,.07/0.07/ 0.28 亿元，同比增加 17.39%/-65.92%/9.33%，呆板视觉產物大幅降低重要系下流客 户的营業受地缘政治場面地步及國際宏觀经济情势變革影响而至。从营收组成来看，嵌入 式智能儀器模块/呆板视觉產物/其他產物别離从 2021 年的 79.38%/8.92%/11.69%， 變更到 2022 年通馬桶,的 85.48%/2.79%/11.73%；智能儀器模块延续發力。

嵌入式智能儀器模块红利能力最强，全品類毛利率有所降低。2022 年嵌入式智能 儀器模块/其他/呆板视觉產物毛利润别離為 1.47/0.13/0.03 亿元，占比别離為 90.1 3%/8.16%/1.72%。红利能力来看，智能儀器模块/其他/呆板视觉產物毛利率别離从 2021 年的 79.08%/53.08%/46.31%變更為 2022 的 70.88%/46.75%/41.37%，别離 變更-8.2/-6.3/-4.9pct，毛利降低重要系電子質料缺貨、代價上涨和產物部門布局升 级致使本錢上涨而至。综合来看，该公司红利能力有所降低。

3.5 坤恒顺维：定制化轉型標品，范围效應可期

3.5.1 公司简介：專注高端测試仿真儀器，海内通讯企業優良供给商

專注研發高端测試儀器，深度介入國度挪動通讯、航空航天項目。公司重要从事高端 無線電测試仿真儀器儀錶研發、出產和贩卖，重點面向挪動通讯、無線组網、雷达、 電子匹敌、車联網、导航等范畴，供给用于無線電装备機能、功效检测的高端测試仿 真儀器儀錶及体系解决方案。客户方面，公司與中國挪動、華為、中兴、爱立信、大 唐等挪動通讯運营商和装备制造商创建了不乱的营業互助瓜葛，為其供给收集、终端 及体系测試仿真所需的焦點测試仿真装备；同時，公司依靠雄厚的技能研發及產物開 發能力，為中電科、航天科工、航天科技等团体部属通讯钻研院所和中科院等相干 科研单元供给無線電测試仿真產物及辦事。 聚焦高端無線電测試仿真儀器，以直销為重要贩卖模式。公司基于 HBI 平台，對通 用化、尺度化的硬件模块举行预出產或按定单出產，按照產物指標或定单请求， 将硬件模块组装成整機，加载通用化、尺度化的软件和固件構成尺度化產物，在通用 化、尺度化的软件和固件根本长進行必定的技能開辟構成定制化產物。贩卖模式以直 销為主，以少许的经销為辅，2022 年直销模式约占業務收入的 93.95%。因為公司 今朝重點聚焦高端無線電测試仿真儀器儀錶，下流客户重要為無線電范畴的重點客 户，是以主体贩卖模式以直销為主。

基于 HBI 平台不竭推出高機能產物。公司建立早期為海内無線電测試仿真范畴重點 客户供给個性化定制產物或開辟辦事营業，颠末长時候的堆集，公司完成為了焦點技能 沉淀，形成為了自有的技能储蓄。2010-2015 年時代，公司開辟構建了具备高速数据交 换能力和同步特徴的無線通讯测試仿真儀錶開辟平台——High-data-rate Bus Instrument Platform，简称 HBI 平台。公司依靠 HBI 平台進入高速成长期，自立研 制了無線信道仿真儀、射频微波旌旗灯号產生器等测試仿真產物，和為客户供给優良、 高效的無線電测試仿真定制開辟產物及体系解决方案。尔後公司不竭完成產物進级 和技能迭代，2022 年推出 44GHz 频段、2GHz 阐發带宽的频谱阐發儀。

辦理层团队布局不乱，公司高管專業布景丰硕。截至 2023Q1，张吉林、伍江念合计 持有股权 50.45%，黄永刚、李文军均任公司副总司理，别離持有 6.06%/1.83%股权。 公司董事长及总司理张吉林硕士结業于北京邮電大學，曾在安捷伦科技担當技能支 持；副总司理黄永刚硕士结業于北京大學，曾就任于日本安立公司、美國力科公司、 罗德于與施瓦茨等業内知名龙頭企業；副总司理李文军硕士结業于電子科技大學，曾 在德威電子、川嘉電子、世纪德辰等企業担當工程師，行業履历丰硕。

3.5.2 財政環境：焦點產物助推事迹不乱增加

專注高端儀器范畴，事迹實現稳步增加。2018 年-2022 年業務收入从 0.58 亿元增至 2.20 亿元，對應 CAGR 到达了 39.78%。2022 营收同比增加 35.28%，重要系公司 焦點產物凭仗技能上風市場占据率提高，下流市場需求增长。利润端来看，2018 年 -2022 年归母净利润从 0.17 亿元增加至 0.81 亿元，對應 CAGR 為 47.74%。2022 年归母净利润同比增加 60.23%，重要系公司焦點產物市場承認度和市場占据率延续 提高，总体红利程度晋升。

红利能力連结不乱，本錢管控不竭優化。用度率来看，贩卖费率/辦理费率/財政费率 别離从 2018 年的 12.99%/9.16%/0.23%變成 2022 年的 8.51%/4.97%/-6.88%，分 别增减-4.47/-4.19/-7.11pct；2022 財政费率大幅降低，重要系公司召募資金現金管 理计提利錢收入增加。红利能力来看，公司综合毛利率/归母净利率别離从 2018 年 的 68.30%/29.54%變成 2022 的 66.47%/36.88%，别離增减-1.83/7.34pct。

應收账款逐年晋升，現金流受客户付款習气影响较大。2018 年-2022 應收账款账面 價值逐年增加，从 2018 年的 0.46 亿元到 2022 的 1.36 亿元，重要系营業范围逐年 扩展，收入延续連结快速增加而至。谋劃勾當發生的現金流净額增加敏捷，从 2018 年的 0.01 亿元增加至 2022 年的 0.50 亿元。2022 年谋劃勾當發生的現金净流量同 比增加 170.72%，重要系贩卖回款和收到的當局补贴資金增长。公司定制化產物主 要客户中電科、航天航空和中科院等受付款習气及付款周期的影响，回款周期较长。

3.5.3 营業拆分：营業重心轉移至無線信道仿真儀，红利能力有所颠簸

產物矩阵丰硕，营業重心轉移，當前公司重要以無線信道仿真儀為主。分营業来看， 無線信道仿真儀/射频微波旌旗灯号產生器業務收入别離从 2018 年的 0.17/0.03 亿元增至 2021 年的 1.11/0.26 亿元，對應 CAGR 别離為 86.19%/104.85%。从增加進献来看， 2021 年無線信道仿真儀/射频微波旌旗灯号產生器/定制化開辟產物及体系解决方案营業 别離進献总营收增加的 55.6%/46.9%/-14.7%。陪伴公司营業范围扩展和產物種别丰 富，公司逐年将偏重點从定制化開辟產物及体系解决方案向無線信道仿真儀、射频微 波旌旗灯号產生器轉移。

無線信道仿真儀產物红利能力最强，定制化開辟產物毛利率颠簸较大。2021 年無線信道仿真儀/射频微波旌旗灯号產生器/定制化開辟產物及体系解决方案毛利润别離為 0.73/0.14/0.09 亿元，占比别離為 71.49%/13.21%/8.83%，此中無線信道仿真儀的 毛利進献占比跨越了营收占比。红利能力来看，無線信道仿真儀/射频微波旌旗灯号產生器/定制化開辟產物及体系解决方案毛利率别離从 2018 年的 78.60%/71.03%/62.48% 變成 2021 年的 66.03%/51.42%/59.10%，别離變更-12.57/-19.61/-3.38pct。此中無 線信道仿真儀毛利率降低主如果對產物功效及機能举行了尺度化和本錢上升，射 频微波旌旗灯号產生器由于是依照客户需求举行的定制化開辟產物，毛利率颠簸较大。

3.6 思儀科技：强者愈强，海内電测龙頭技能领跑

3.6.1 公司暖手神器,简介：中電科团体控股，技能领先的海内電测龙頭

海内领先、國際先辈的電测龙頭。思儀科技是中電科团体部属的專門从事電子测試测 量儀器的子公司，重要產物包含整機設备、测試体系和整部件，產物由旌旗灯号產生器等。 公司以直销為主（2022H1 营收占比 95.36%）、经销為辅，今朝是海内综合气力最强、 收入范围最大的電子丈量儀器研發制造企業；技能方面，公司具有海内范围最大的專 業研發步队，產物機能海内领先、國際先辈，今朝是海内唯一的可以或许在微波/毫米波、 光電、通讯和根本丈量儀器范畴全方位對標國際一流的電子丈量儀器企業。

前身為中電儀器，励精圖治旌旗灯号/频谱阐發儀到达業界最高程度。公司前身始创于“三 線扶植”時代，最初建立地址為陕西凤县，1982 年搬家至安徽蚌埠，到 2015 年正 式建立中電科儀器儀錶有限公司（上市主体正式建立）。2018 年公司混改試點整体方案获批，2020 年改名為“中電科思儀科技股分有限公司”，現正踊跃打击科创板。公 司注意研發，其 4051 系列（推出于 2015 年）、4082 系列（推出于 2022 年）旌旗灯号/ 频谱阐發儀别離到达了國際第一梯队、業界最高程度。

實控報酬中電科团体，暗地里為國務院國資委。公司實控報酬中國電子科技团体（國務 院國資委 100%控股），截止 2022 年持股 50.54%。前五大股东总计持股 85.26%； 此中電科投資、四十一所和國元投資基金均系中國電科节制或辦理的联系關系方。

3.6.2 財政環境：范围延续扩展，红利能力處于上升通道

范围稳增加，利润立异高。2019-2021 年公司業務收入从 7.92 亿元增加至 15.13 亿 元，CAGR 為 38.22%。利润端，公司 2020 年利润扭亏為盈，2021 年實現归母净利 润 1.91 亿元，同比增加 60.73%。谋劃事迹颠簸重要受营業范围快速增加，資產劃 轉等身分影响。

毛利率實現翻倍，净利率稳步爬升。時代用度来看，公司贩卖费率/辦理费率/財政费 率别離从 2019 年的 8.27%/11.60%/0%别離變更至 2022 年 H1 的 5.33%/9.11%/- 1.37%。别離降低2.93/2.50/1.36pct。公司毛利率从2019年的20.76%上升至2022H1 的 40.94%，靠近翻倍，此中 2019 年主营营業毛利率相對于较低重要系整機毛利率相 對较低。2019-2021 归母利润率别離為-9.58%/9.52%/12.64%，公司红利能力渐渐增 强。

3.6.3 营業拆分：整機营業领跑，各营業周全發力

整機营業為主，進献重要营收增加。公司以整機营業為主，此中微波/毫米波丈量儀 器為重要贩卖產物，2021 年贩卖占整機营業比重為 72.85%。分营業来看，整機業 務/测試体系营業/整部件营業/其他营業别離从 2019 年的 3.39/2.33/0.58/0.01 亿元 增加至 2021 年的 9.19/4.45/1.03/0.04 亿元，CAGR 别離為 64.62%/38.35%/33.48%/66.36%，此中 2021 年整機营業/测試体系营業/整部件营業/其他营業别離進献总营 收增加為 131.54%/10.10%/2.93%/-3.31%。

整機营業红利能力最强，红利能力上升趋向不改。2021 年整機营業/测試体系营業/ 整部件营業/其他营業毛利润别離為 3.91/1.09/0.09/0.13 亿元，占比别離為 69.68%/ 19.52%/1.62%/2.32%，此中整機营業毛利润占比跨越营收占比。红利能力看，整 機营業/测試体系营業/整部件营業/其他营業毛利率由 2019 年的 22.49%/18.49%/2 4.27%/15.72%，變更到 2021 年的 42.5%/24.57%/8.77%/28.79%，别離增长 20.0 1/6.08/-15.49/13.06pct。

（本文仅供参考，不代錶咱们的任何投資建议。如需利用相干信息，请参阅陈述原文。）